股神巴菲特曾经在 2004 年的致股东信中提到：「在别人贪婪时我恐慌，在别人恐慌时我贪婪。」那恐慌贪婪指数和波动率指数如何帮助我们更好的理解市场和对冲风险呢？

作者：潘致雄

恐慌指数是经常被提及的一个概念，无论是在加密货币市场或者是传统证券市场，大多数人会认为，这个指数的高低意味着投资者的交易情绪的高低，是一个很好的基本面指标。但事实上，大家所谓的「恐慌指数」，可以指代两个东西：「恐慌贪婪指数」与「波动率指数」。

《恐慌指数》一书

虽然两者都可以简称为「恐慌指数」，也存在一些相同点和关联性，但其代表的意义和使用方法就完全不同了：

• 恐慌贪婪指数（Fear & Greed Index）可以算是一个基本面的指标，用来判断大盘情绪。所以恐慌贪婪指数其实是一个相对指标，数值本身不具有任何量化操作的意义，当指数为 0 分时，说明整个市场的情绪是极度恐慌的；当指数为 100 分时，说明整个市场的情绪是极度贪婪的。
• 波动率指数（Volatility Index）一般也会称为「隐含波动率指数」，它是关于未来一段时间内市场波动性的预期的一种衡量方法，用年化百分比表示。这是一个根据期权市场价格计算出的指数，所以指数的数值本身是具有操作意义的。

在实际的使用中，恐慌贪婪指数更宏观，可以通过指数研究投资者情绪；而隐含波动率则更微观，可以作为交易的决策参考。甚至隐含波动率本身就是一个很好的投机和衍生品金融工具，通过该工具可以与其他衍生品工具进行组合套保或制定更复杂的投资策略。最近， OnTrade 推出了一个可交易的比特币隐含波动率指数 BVIX，也让加密货币市场的用户可以使用类似的衍生品工具，特别是矿工们可以在期权、期货之外使用这个工具，从而更便捷的进行另一个维度的风险对冲。

在深入研究波动率指数之前，先了解一下更宏观和更易理解的「恐慌贪婪指数」。

恐慌贪婪指数

「恐慌贪婪指数」这个指数的名称就很有来头，来源于股神巴菲特对于投资者情绪的一种总结。巴菲特曾经在 2004 年的致股东信中提到：

「在别人贪婪时我恐慌，在别人恐慌时我贪婪。」

巴菲特

对于这句话，大家会有不同的理解。常见的解读是：对于价值资产要和市场情绪反向操作，同时需要保持独立思考，自己的投资决策不能被市场整体的情绪所左右。所以，落到实际操作中就是：

对于有价值的资产，在市场情绪恐慌的时候，进行买入操作；在市场情绪贪婪的时候，进行卖出操作。

那我们怎么知道市场的恐慌和贪婪情绪呢？

CNN 恐慌贪婪指数

这时候就需要恐慌贪婪指数了，即在传统股票证券市场中影响力最大、由 CNN 发明的——恐慌贪婪指数。CNN 是美国有线电视新闻网，全美乃至全世界影响力最大的新闻媒体之一。CNN 的恐慌贪婪指数会根据 7 个指标进行计算处理，然后给出一个 0-100 分的分值，用来表明市场上恐慌和贪婪的相对情况。这 7 个指标是：

1. 股票市场价格动量（Stock Price Momentum）：参考了标普 500 指数的当前值与其 125 日平均值；
2. 股票市场价格强弱（Stock Price Strength）：参考了纽交所的所有股票中达到近 52 周内最高价和最低价的股票数量；
3. 股票市场价格宽度（Stock Price Breadth）：参考了股票的交易量情况；
4. Put 和 Call 期权对比：参考了 put 期权和 call 期权的对比，以及相关的交易量；
5. 垃圾债券需求（Junk Bond Demand）: 参考垃圾债券和投资级债券的年化收益差异；
6. 波动率（Market Volatility）：直接参考 CBOE 的隐含波动率指数（VIX）；
7. 避风港需求（Safe Haven Demand）：对比股票以及国债收益。

通过综合这 7 个数据的相对数值情况，就能计算出 CNN 的恐慌贪婪指数了。而加密货币市场也有一个参考了这个概念而发明的指数，叫「加密货币恐慌贪婪指数」（Crypto Fear & Greed Index），目前所有加密货币市场中引用的所谓恐慌指数其实就是这个。

这个指数来自于 Alternative.me 网站。其实从名字就能看出来，这原本是一个可以搜索同类软件替代品的网站，其中也仅有一个频道涉足了加密货币领域，而这个频道最主要的内容就是这个指数。

加密货币恐慌贪婪指数

加密货币恐慌贪婪指数，无论从页面设计上，还是指数设计上，都是在致敬 CNN 的指数。但加密货币市场还是与传统股票市场存在一定的差异性，它参考了以下 6 个指标（括号内为权重）：

1. 历史波动率（25 %）：参考当前的波动率与历史平均值的比较；
2. 市场动量 / 交易量（25%）：当前的交易量与历史的交易量的比较；
3. 社交媒体（15%）：目前已经抓取了 Twitter 的数据作为社交媒体的用户情绪，之后也会考虑加入 Reddit 作为数据源；
4. 调查问卷（15%）：通过从在线调研平台获取用户对于加密货币的看法；
5. 比特币支配度（10%）：参考比特币的市值占加密货币市场总市值的比例；
6. Google 趋势（10%）：参考了 Google 趋势的搜索数据以及相关的情绪关键词。

其实加密货币恐慌和贪婪的指标与大盘走势的相关性较高，特别是与比特币的相关性。比如，今年 6 月 26 日，该指数达到了历史最高值 95 分的极度贪婪，而当天也就是比特币今年的最高值，超过 1.3 万美元。

需要注意的是，该指数不能用来预测市场，恐慌贪婪更多的是对于市场中已经发生的情况的一种抽象化和量化的指标。指标中的数据来源除了调查问卷可能与未来的投资情绪相关，其余均是对过去市场中已经发生情况的一种总结。

与恐慌贪婪指数不同的是，隐含波动率就是使用了和未来有关的数据，作为预测市场走向的一种方法。

波动率指数

芝加哥期权交易所的（CBOE）的波动率指数（Volatility Index，简写为 VIX）是本文提到的所有指数中最早被发明的，甚至 CNN 的恐慌贪婪指数也引用了它作为最重要的指标之一。该指数在 1993 年正式对外发布，是 CBOE 邀请了罗伯特·惠利教授基于指数期权价格编制的可交易股票市场波动性指数。

CBOE 的 VIX 指数

那波动率到底是什么意思呢？

简单来说，资产在越短时间范围内价格涨跌越大，波动率就越高。波动率一般利用价格或回报率的方差或年度标准差计算，不过本文就不展开具体公式了。

而且，波动率其实还分为两类：历史波动率和隐含波动率。基于历史数据计算出的波动率就是历史波动率，基于「未来」数据计算出的波动率就是隐含波动率。历史波动率其实就是对已经发生的价格变化的一种抽象量化总结，比如 Bitcoinity 或者 Deribit 有历史波动率的数据。而对于大多数投资者来说，隐含波动率可能更具有投资决策的参考意义。

那究竟什么是「未来」的数据呢？

这就要提到一个新概念，即「期权」。期权和期货都是常见的金融衍生品，期权无论是在投资机会或者风险管理方面，都给不同需求的投资者提供了更加灵活和投资选择，比如可以将期权、期货、现货进行组合投资以降低投资风险，常见的应用场景是，矿工可以根据组合投资进行套期保值（套保），从而降低加密货币这类高波动性资产的投资风险。

先简单解释一下期权的概念，期权是指一种合约，该合约赋予持有人在某一特定日期或该日之前的任何时间以确定价格购进或售出一种资产的权利。所以在期权的交易中，一般会涉及这么几个概念：期权的到期日，期权的行权价格，期权的方向（看涨期权叫做 call、看跌期权叫做 put），期权的交易价格，一份期权的大小。

Deribit 的 10 月到期期权

举个例子，假设比特币目前是 1 万美元，这时候有一个 30 天之后的期权市场，该市场的行权价格是 1.1 万美元，期权方向是看涨比特币（call），每张期权价值 1 个比特币，为了简化计算该交易市场无任何手续费。在这个市场中存在买方和卖方，根据各自对 30 天之后价格的走势进行分析和判断，所以，该期权的交易价格是由二级市场定价的。如果你认为比特币在 30 天之后会远超 1.1 万美元，并愿意花 1000 美元购买一张期权，则可以在市场中发布买入挂单，如果有人愿意与你成交，也就是对方愿意在 30 天之后以 1.1 万美元把比特币卖给你，则这笔交易就会生效。买方的权利是，可以在期权到期时选择行权或者不行权（美式和欧式期权在行权时间上有差别），但卖方没有这种权利。

如果说在 30 天之后比特币涨到了 1.3 万美元，那你就可以在到期日进行行权，只要花 1.1 万美元就能买下这枚比特币，然后去二级市场以 1.3 万美元卖掉比特币，扣除购买期权的 1000 美元后，你的收益就是：13000-11000-1000=1000 美元。相比你投入的本金 1000 美元，还能赚 1000 美元，而比特币才涨了 30%。如果说在 30 天之后比特币低于 1.1 万美元，则你可以放弃执行期权的权利，也就是本次投资损失 1000 美元。

了解了最简单的期权概念后，我们看看矿工可以做哪些事情来降低自己的挖矿带来的风险。

比如一名矿工在接下去的一个月内可以挖出 10 枚比特币，而矿工需要套现支付以法币计价的电力成本。假设比特币现在价值 1 万美元，如果比特币一个月跌 20%，那矿工就会在月底损失 20% 的资金。我们看一下可以分别如何进行降低风险的操作：

1、 期货：矿工可以选择拿出 10 枚中的 5 枚比特币，以 1 倍杠杆开仓做空比特币。如果 30 天后比特币价格下跌 20%，则月底的比特币数量就会变成约 11.25 BTC （可以试试看 BitMEX 的计算器），仓位总价值为 9 万美元。如果不做该操作，矿工的 10 个比特币总价值仅为 8 万美元。

BitMEX 计算器

2、 期权：买入 put 方向的 10 张期权，也就是这个期权在 30 天之后，矿工可以将 10 个比特币以行权价格卖给期权的卖方，具体的行权价格可以按照需求进行购买，比如 Deribit 交易所提供的比特币期权合约的行权价格梯度是 1000 美元左右，所以可以根据需求买入 1 万美元、1.1 万美元甚至是几万美元的行权价格的期权合约。假设这名矿工买入了 10 张 1 万美元的 put 方向期权，如果 30 天之后比特币的价格低于了 1 万美元，那矿工就有权利执行交割，将比特币卖给 put 期权的卖方；如果比特币价格高于行权价格，那矿工有权利不执行交割，损失购买期权合约的资金，不过，这时矿工手里的 10 枚比特币价格已经超过预期了。 或者，矿工也可以选择卖出 call 方向的期权，操作方式也比较类似。

以上是两个比较简单的模型，其实矿工还可以选择更高的杠杆倍率并投入更少的资金以提升资金利用率。如果采取更高级一些的思路，矿工可以根据自己资金量的情况，进行组合式的投资，进一步稳固持有资产的价值。

上述案例其实弱化了期权合约的价格。究竟每一个期权市场中的期权合约是如何被定价的呢？

影响期权价格主要因素来源于三方面，

• 一是来源于投机者对于远期价格的预测，希望以此获得更多潜在收益，比如那些看涨比特币的投机者，可能会将比特币的期权价格抬高；
• 一是来自于套保用户，他们的需求是降低风险，买 put 期权或者卖 call 期权都会直接影响到定价；
• 也可能是来源于量化策略套利者，他们如果发现有潜在的无风险套利机会就会影响价格。

所以，这个市场其实和期货一样，是需要投机者参与的，可以为真正需要衍生品金融工具的用户提供流动性。也正因为期权的价格来自于这几方因素，所以期权通常也就预示着整个市场对于未来价格的走势的预判。

再复习一下，call 期权的买入方，目标是以更低价格买入比特币，如果 call 期权价格提升，则代表了市场对于看涨的预期在逐渐提高；put 期权的买入方，目标是以更高的价格卖出比特币，如果 put 期权价格提升，则代表了市场对于看跌的预期在逐渐提高。

由于这是两个独立的交易市场，所以价格也是由二级市场来定价的。如果 call 期权和 put 期权的价格同时提升，那就意味着市场对于未来的预期价格存在截然相反的分裂观点：一方认为价格会暴涨，另一方认为会暴跌。市场因此而产生恐慌情绪，这也就是恐慌指数名字的由来。所以恐慌指数无法预示着价格走向，但是可以预示价格预期的波动情况。

将某个币种的不同交割日期、不同交易方向、不同行权价格的期权市场，进行系统化编纂并量化成的单一指标，就可以称之为「隐含波动率指数」。

以 CBOE 的 VIX 指数为例，VIX 是衡量标准普尔 500 指数期权的隐含波动性。VIX 指数用年化百分比表示，并且大致反映出标准普尔 500 指数在未来 30 天的期望走向。以下摘自维基百科，不过看不懂也没关系。

假设 VIX 指数为 15，则表示未来 30 天预期的年化波动率为 15%，因此可以推断指数期权市场预期，未来 30 天标准普尔 500 指数向上或向下波动 15%/√12 = 4.33% 。也就是，指数期权的定价假设是：标准普尔 500 指数未来 30 天的波动率在正负 4.33% 以内的几率为 68%。

所以当波动率指数较高的时候，也就意味着期权市场的价格已经很高了，使用期权套保的成本会增加。同时也意味着矿工最好降低使用期货套保的杠杆倍率，因为如果期货价格往期货的开仓方向相反发展，就会导致爆仓概率增加。

也就是当市场恐慌情绪较高时，矿工们的资金利用率会下降，套保成本会提升。如果这时候有一个可交易的恐慌情绪指数，就可以帮助矿工进一步完善组合投资的方式。

假设还是那名矿工，既可以使用期货做空套保，也可以通过买入 put 或卖出 call 期权套保。在波动率指数较高的时候，矿工套保成本增加，这时候他只需要做空波动率指数，就可以保证之前付出的成本没有浪费。假设恐慌情绪继续攀升，那就说明他之前套保的期权产品价格已经提升了，这时候无论他是在二级市场卖出期权还是等现金交割都是赚的；假设恐慌情绪下降了，那就说明期权产品的价格下降了，但是同时他也已经因为做空波动率指数而盈利了。

加密货币市场的波动率指数

除了 CBOE 之外，其实在加密货币市场也有隐含波动率指数，比如大炮的 BVIX 指数、LedgerX 的 LXVX 指数和 OnTrade 的 BVIX 指数。此类产品之所以仍然不多，是由于隐含波动率指数的数据来源于期货市场，而目前加密货币市场的期权交易市场还不多，目前只有 Deribit 和美国的合规交易所 LedgerX 等寥寥几家。

Deribit 是一家位于荷兰的加密货币衍生品交易所，专注于期货和期权交易，虽然期货交易量可能还不如 BitMEX，但期权交易量算是名列前茅的。LedgerX 是为数不多的获得了 CFTC 全牌照的加密货币交易所，所以可以合法的进行期权交易，之前主要是针对机构客户，最近也向散户开放了。

LedgerX 的的 LXVX 指数的期货价格来自于 LedgerX 自己的数据，所以 LXVX 应该是目前币圈隐含波动率指数中最有权威性的，但是并不能交易。大炮的 BVIX 是去年推出的一款指数产品，数据是取自于 Deribit 交易所的期权数据，但是也无法交易，所以关注度较低。

LedgerX 的 LXVX 指数

值得关注的是 OnTrade 最近上线的 BVIX 指数。根据介绍，这是一款取自 Deribit 交易所期权数据的指数产品。最重要的是，OnTrade 将 BVIX 指数包装为隐含波动率期货合约，用户可以通过直接交易按周，按月交割的期货合约，实时参与波动率这个衍生品的交易。OnTrade 采用的是用 Black-Scholes 模型反向推导的计算方式，此编制方式会略低估实际的隐含波动，但在一个流动性受限的市场中，指数的编制更平滑，虽然会低估波动率但能更准确的追踪隐含波动的变化。具体的计算流程可以参考他们的官方文档。

OnTrade 的可交易 BVIX 指数

对于那些有套保需求的矿工和有复杂金融衍生品需求的投资者，BVIX 这样一款衍生品交易工具，或许可以帮助他们减少更多的投资风险。加密货币的交易市场现在也在经历着和传统交易市场一样的发展路径，除了区块链本身的特点之外，随着不同的创业公司和传统企业的进入，很多基础的金融组件和基础设施也在不断完善和迭代。甚至还可以直接沿用或借用传统金融的方法，再加上区块链、去中心化、智能合约和预言机的特性，组合出更有意思的金融创新。